远期曲线是个复杂的东西，其形态反映了商品信息的方方面面，从商品性质属性到商品所及行业中的上、中、下游各种各样的因素，包括商品所涉行业自身特点及市场不同参与主体的行为。具体说来主要有以下几种：

　　由于某些货品特殊属性，放置时间过长的交割品会出现品质下降，因此随时间会出现一定折价，如焦煤等

　　空（多）头套保者需要给投机者多（空）头留下一定利润空间，这与市场参与主体有关

　　供需状况造成了现货相对平均公允价格的偏离，供需则现货折价（contango），供需则现货溢价(backwardation)。

　　对于商品未来强弱的预期，如在产能扩张周期的商品在远期弱势预期下可能保持长久backwardation结构，而商品在特定经济周期向好预期下可能呈现长久contango结构。

　　原油作为成熟的大宗商品，影响其曲线的便利收益、存储和交易成本变动较小，也基本没现货品质导致的期货折价/溢价性质，且其对应的行业周期较长，因而在较长时期内都保持着相对来说比较稳定的远期曲线结构。根据Frank J. Fabozzi在《商品投资手册》一书中的统计，原油在70%的时间处于现货溢价的backwardation结构。因此对于原油的远期曲线，市场主体参与者结构（套保需求）和供需状况便成为了我们研究的主要出发点。由于套保者的结构难以用准确的指标去衡量，因此反映综合供需状况的库存即成为最重要的指标。

　　由于国际原油市场供需关系错综复杂，难以获取有效的数据，因此我们只可以退而求其次，考虑到作为全球油价定价权最重要的其中一极，北美原油市场对WTI油价有着重要影响，因此利用WTI原油与北美市场库存状况作为基本面因素还是具有较大参考价值的。

　　上图是WTI原油期货在1996-2003年的走势与美国原油库存之间的对比及远期曲线，可见其大体上依旧很明显的反相关关系。即在较低库存时（参考时点①），油价相对强势，其远期曲线显示出现货溢价的backwardation结构，而随着库存升高，油价逐渐走弱，远期曲线的back结构逐渐走平（参考②），在库存高企时油价极度弱势，导致远期曲线变成期货溢价的contango结构（参考③）。在①——④，⑤——⑦两轮明显的库存周期中，远期曲线也完成了backwardation——（走平）——cantango——（走平）——backwardation的转变。

　　上图是2004-2009年的情况。能够准确的看出除了在低库存的2005年初（对应①时点）呈现出现货溢价的backwardation结构，而在较高库存的④⑤，则是明显期货溢价的contango结构。有必要注意一下的是在②③位置，较高的库存与相对①强势的油价使得其远期曲线呈现一定的扭曲结构：近月的弱势导致曲线前段上翘而后段下行，对于这种结构我们猜测的可能原因有：

　　（1）市场对供需状况有明显分歧，即对于体现供需综合状况的库存走向缺乏一致预期；

　　（2）②③均对应了冬季油价的相对低点，远期曲线的上凸体现了对未来消费旺季的预期。

　　当然上面的曲线少了最刺激的一段山峰——08年全球经济泡沫和危机。那么让我们单独爬爬这座峰看看泡沫与危机的风景。

　　可以看出在最近一段时间内，在市场分歧的扭曲点①位确立升势之后，远期曲线逐渐变成稳定的backwardation结构，其深度随市场预期强弱而不断调整，在加速赶顶的过程中，back型的远期曲线逐渐变平，扭曲乃至最后反转成浅度contango，并在加速下跌的绝望中变成了深度contango。完成了“深度backwardation——浅度backwardation——下凹扭曲结构——上凸扭曲结构——浅度contango——深度contango”的大循环。

　　而其中另一个可以让我们注意的现象是，从油价上涨前段②——⑤的过程伴随着库存的降低，而远期曲线在油价的爬坡时陡时缓，并未因为库存走低而单方向加深backwardation结构，显示出更复杂的一面。同样在库存降低过程中的油价上涨后段，远期曲线从backwardation转向扭曲结构，我们也特别难看到库存的重要影响。我们猜测这几个阶段远期曲线不仅反映了库存信息，对于未来价格趋势预期的反映更加强烈。

　　上图显示了2010-2014年的状况，原油与库存走势呈现出典型的猴市特征，原油价格和库存状况均呈现出较大的波动。高库存和跌势状况下的①时点远期曲线呈现正常的contango结构，而同样状况下的⑤和⑧却分别呈扭曲和backwardation结构。而处于低库存及价格谷底的③时点则依然为现货弱势的contango结构，同样处于库存相对高位、价格据局部高位的⑥⑦则为现货强势的backwardation结构。这显示此时的WTI原油影响因素有几率发生了更复杂的变化。对此我们有两个不成熟的猜测：

　　（1）北美原油库存发生了比较微妙的变化，战略石油储备、浮仓、成品油等多种库存结构出现了一定变化；

　　（2）WTI原油市场毕竟与反映全球原油市场的Brent原油有联动效应，而此段时间全球原油市场众多地理政治学因素导致的油价波动更多地影响着WTI原油的走势。

　　我们自己也觉得以上两个猜测不太靠谱，请大家给我们提一些思路和见解，我们也会查找更多当时的研报，以做进一步的分析。

　　2014年至今的远期曲线走势，不难发现此段时间的原油远期曲线只有一个主题，那就是高库存背景下现货弱势的contango结构曲线.当然这些曲线不是一成不变的，细心的童鞋应该很容易能发现其幅度的变化，具体表征起来即是月差的变化。对此付鹏先生在从contango曲线变化来看原油价格的近期波动和后期展望一文中有精彩论述。主要逻辑如下示意图：

　　如上图，美国页岩油革命导致的高度过剩时代，原油去向逐渐走向库存化。即过剩的原油在contango结构下，一旦月差结构拉大超过原油库存成本，贸易商就有了囤油并卖出远期合约进行期现套利的空间。这种力量直接驱使原油在低价（高月差）时不断库存化而减少市场流通，降低供应压力从而抬高油价，而油价升高，现货走强使得深度contango结构变缓从而减小月差，当月差低到无法覆基于期现套利的囤油成本时，库存的原油重新流出进入市场打压现货及近月合约，从而再次拉大月差。从月差传导至库存变动大约需要六周的时间差。上述的负反馈过程使得原油库存随着月差而变化。

　　不过带动月差变化的除了上述因素之外，短期波动也是很重要的原因。市场在“消化”消息时往往会在自我预期强化下矫枉过正，如油价经历深跌至谷底时往往会产生过深的contango曲线，而涨至顶点时也可能会产生过深的backwardation曲线。这种“反应过度”的局面一般会在市场消化中被逐渐抹平。

　　如上图，底部或顶部的远期曲线在市场过度悲观或乐观中会严重扭曲，即在月差上出现局部的极值点。

　　对于顶部而言，上凸状的扭曲远期曲线是很常见的顶部形态。另一种可能的形态为深度backwardation结构。对于底部而言也有两种较为典型的结构：一种是曲线变平乃至扭曲，另一种是深度contango结构。上述现象也比较容易理解，扭曲的结构显示出市场在分歧中孕育拐点的预期，深度的backwardation或contango（即较大的月差）显示出市场陷入极度疯狂或绝望，而拐点便孕于极端之中。

　　最近几年北美页岩油革命兴起叠加传统产油国增产的局面使得原油库存化重要性大幅度的提升。上面提到的“库存—价格—月差”的负反馈直接带动了远期曲线的变化与回归。

　　当然上述过程仍然受诸多因素制约。如今全球原油供仍应在囚徒困境中不改过剩局面，北美乃至中国等主要经济体储备面临爆满的局面，而一旦油库乃至海上浮仓均爆满，库存的流动将大大受限。而美国原油出口禁令的解除虽暂未对市场造成明显影响，但若未来北美原油出口一旦成势，将会破坏北美乃至全球的供需平衡，油价及其远期曲线又将在新格局中形成另一种平衡。